С долгом наперевес

В истории "Мечела" почти не осталось светлых дней. "Черный четверг" 2008 г., когда после заявления Владимира Путина акции компании обвалились на 38%. Через четыре дня после этого, когда Путин критиковал Зюзина уже на Госсовете, падение составило 25%. Ноябрь 2013 г.: тогда акции рухнули на 40%, причем падение началось на Нью-Йоркской фондовой бирже, а затем перекинулось на российскую.

"Черная пятница" 28 февраля 2014 г.: новый обвал, когда в момент акции падали на 40%, следующий за ним понедельник - еще минус 20%, правда, уже вместе со всем рынком во время украинских событий. "Около 90% имеющихся у Игоря Зюзина акций "Мечела" заложено по кредитам еще в прошлом году. В результате последнего обвала он может отдать в залог еще около 4-6% ценных бумаг", - говорит аналитик БКС Олег Петропавловский. После закрытия торгов 3 марта капитализация "Мечела" упала до $443 млн. Это примерно в двадцать раз меньше, чем суммарный объем долгов компании, превышающий $9 млрд. Металлургическая компания не в состоянии расплачиваться по кредитам. Максимум, на что хватает денег, - это на проценты по долгам. Как себя в такой непростой ситуации чувствует Игорь Зюзин?

Работают на проценты

В бумагах "Мечела" остались одни спекулянты, констатируют брокеры. Крупные инвестиционные фонды уже вышли из его акций. Так, на прошлой неделе стало известно, что в конце 2013 г. распродал бумаги Templeton Russia and East European Fund, входящий в финансовую группу под управлением Марка Мобиуса. Дневной оборот акций "Мечела" в среднем составляет $1 млн. Располагая всего несколькими сотнями тысяч долларов, можно обрушить котировки бумаг компании. В "Мечеле" недавние события на бирже считают спекуляциями отдельных игроков и уже обратились в Центробанк с просьбой разобраться в этой истории.

Примечателен и тот факт, что на американской бирже АДР компании вели себя ровно и даже подросли на 1% против 24-процентного "проседания" 28 февраля на ММВБ. "Мечел" сейчас находится в очень тяжелом состоянии: большие долги, цены на уголь продолжают смотреть вниз. Вот и играют на слабых акциях, таких как "Мечел", ФСК ЕЭС, "Россети", - поясняет старший аналитик ИК "Церих Кэпитал Менеджмент" Олег Душин.

Финансовые показатели у компании не блещут. Чистый убыток за девять месяцев 2013 г. по US GAAP увеличился по сравнению с аналогичным периодом 2012 г. в четыре раза, до $2,25 млрд. Отношение чистого долга к EBITDA - 12. Больше только у "Русала" (13), но компанию Олега Дерипаски спасают дивиденды "Норильского никеля". У "Мечела" такого источника нет. "Компания способна генерировать при сегодняшних ценах на уголь около $650 млн, на погашение процентов по кредитам уходит $580 млн. Остается $80 млн, но нужны еще оборотные средства - примерно $370 млн. Такую сумму компании требуется дозанимать или распродавать активы", - подсчитал Олег Петропавловский. По словам Андрея Шенка из "Инвесткафе", "Мечел" нарушил условия, установленные кредиторами, и на конец 2014 г. отношение чистого долга к EBITDA может достигнуть 15.

Взяли на поруки

До 2006 г., пока партнером Игоря Зюзина в компании выступал Владимир Йорих, "Мечел" не злоупотреблял заимствованиями. Но, став единоличным владельцем 71,6% акций, господин Зюзин поменял стратегию. Он стал активным игроком на рынке M&A за счет заемных средств. Если в 2006 г. "Мечел" потратил на покупку новых активов $156 млн, то в следующем году уже $2,47 млрд (Зюзин приобрел "Якутуголь" и "Эльгауголь"), а еще через год привлек $2,1 млрд на приобретение британской Oriel Resources, куда входили ферросплавные, хромовые и никелевые активы в России и Казахстане.

Рынок тогда позволял шиковать. С января по май 2008 г. цены на коксующийся уголь взлетели втрое, до рекордных $300 за тонну, стальной прокат стоил почти $1200 за тонну, а "Мечел" с момента IPO в 2004 г. вырос в цене более чем в восемь раз. Расплачиваться по долгам Игорь Зюзин намеревался, проведя IPO только созданной в 2008 г. компании "Мечел-Майнинг", куда вошли горнодобывающие активы бизнесмена. Но грянул кризис. Вернее, кризис наступил для "Мечела" раньше, чем для всех. После выступления Владимира Путина в конце июля 2008 г. IPO отложили. С августа по ноябрь стоимость стального проката снизилась втрое, на коксующийся уголь - вдвое. Из суммарного долга в $5,44 млрд краткосрочный составил $5,16 млрд, из которых по кредитам на $4,2 млрд были нарушены договоренности.

Основными кредиторами "Мечела" являлись западные банки, но ему помогли перекредитоваться в России. Компания Зюзина попала под программу по рефинансированию ВЭБом иностранных кредитов, помогли ВТБ, Газпромбанк и Сбербанк. Удалось рефинансировать часть долга и на Западе.

Чем же Зюзин заслужил помощь государства? Еще в конце 2007 г. он взял на себя финансирование освоения Эльгинского месторождения угля в Якутии. Это одно из самых крупных месторождений коксующегося угля в мире, его запасы оцениваются в 2,2 млрд тонн. На протяжении нескольких лет с ним пыталось разобраться ОАО "РЖД", но безрезультатно. Другие же металлурги от него отказались. В августе 2009 г. Владимир Путин поручил министерствам и госбанкам проработать вопрос выкупа до конца года облигаций компании на 10 млрд руб. и выделения гарантий на 30 млрд руб. Эти средства пошли на финансирование разработки Эльги. "Желание Зюзина участвовать в крупных инфраструктурных проектах федерального уровня понятно, - рассуждает заместитель генерального директора Центра политической информации Алексей Панин. - Развитие Эльги напрямую связано с энергообеспечением Дальнего Востока, а это сейчас в приоритете у правительства. Чем значимее инвестиционный объект, тем более существенна его позиция в федеральном центре, а значит, и в переговорах с банками".

Рисковый заемщик

"Мечел" тем временем продолжал занимать, покупать, нарушать ковенанты. И тем не менее ему продолжали помогать, благо цены на уголь пошли вверх. Но не надолго. В конце 2011 г. в компании поняли, что кризис не закончился, и в мае 2012 г. "Мечел" принял новую стратегию, впервые объявив о намерении сокращать долги. Тогда были остановлены убыточные румынский и украинский металлургические заводы, Южно-Уральский никелевый комбинат. На продажу были выставлены 15 компаний, более половины из них уже проданы. Так, например, $425 млн, полученные от продажи казахстанского ГОКа "Восход" и Тихвинского ферросплавного завода, пошли на уменьшение кредитного портфеля. "Зюзин намерен сохранить только прибыльные активы, чтобы свободный денежный поток направлять на выплату процентов", - комментирует старший аналитик "Атона" Диннур Галиханов.

Во второй половине прошлого года "Мечел" был вынужден пойти на урезание зарплат, премий и компенсаций правлению более чем в два раза, с 203 млн руб. до 98,5 млн руб. Вознаграждения членам совета директоров сократились на 24,5%, минимизировали на 28% и заработную плату сотрудников московского офиса.

Но уголь, основной источник дохода, в цене не рос. На 6 декабря 2013 г. чистый долг "Мечела" составлял около $9 млрд. 69% этой суммы, по данным представителя компании, приходится на российские банки, в основном на Газпромбанк, ВТБ и Сбербанк, 20% - кредиты иностранцев, на отечественные коммерческие банки приходится 4%. Остальные 11% - облигации, большая часть которых также принадлежит госбанкам.

Самой рискованной покупкой "Мечела" можно назвать Ванинский порт, 73,3% которого государство выставило на торги в конце 2012 г. Игорь Зюзин заплатил за него 15,5 млрд руб., а еще за 5 млрд руб. выкупил оставшиеся акции у Олега Дерипаски. Покупка явно не по карману. Но для "Мечела" Ванинский порт - стратегический актив. Именно через него предполагается отгружать эльгинский уголь, а это приблизительно 12 млн тонн в год. Возможно, расчет был на помощь государства, и банки дали деньги.

$2,65 млрд из требуемых "Мечелу" на освоение Эльги $4,7 млрд предоставит ВЭБ в обмен на 0,01% в уставном капитале и 49% заложенных долей. "Мечел" уже потратил на проект около $2 млрд, и отступать невозможно. "Это партнерский проект с государством, который ВЭБ уже не бросит и в случае чего примет на себя все риски "Мечела", - подчеркивает Олег Душин.

Ванинский порт "Мечел" очень быстро продал, но, как считается на рынке, структурам, связанным с Игорем Зюзиным.

Главный актив

На угольные активы "Мечела", конечно, найдутся покупатели, считают опрошенные "Ко" эксперты. Например, тот же владелец НЛМК Владимир Лисин. У него единственное крупное металлургическое предприятие, у которого нет собственной угольной базы. И после конфликта именно с "Мечелом" в 2008 г. по поводу цен на уголь он начал завозить его из США. "Ростеху" может быть интересен Челябинский металлургический комбинат (ЧМК), где скоро будет запущен рельсобалочный стан. В 2008 г. Сергей Чемезов интересовался этим предприятием, собираясь включить его свой холдинг "Росспецсталь". Сейчас ЧМК можно оценить примерно в $1 млрд. EBITDA предприятия оценивается по итогам 2014 г. в $200 млн, но у компании очень высокая социальная нагрузка. Все остальные активы - это мелочь, много за них не выручишь: за американскую угольную компанию можно получить максимум $200 млн, за оставшиеся ферросплавные активы - еще около $200-300 млн. За трейдинг "Мечела" могут дать еще $100 млн. В компании говорят о желании привлечь стратегического инвестора на Эльгинское месторождение. И по оценкам аналитиков, за 20-49% Зюзин может выручить около $1 млрд. Но все равно этих денег не хватит на погашение долгов. По мнению Юрия Волова из Номос-банка, если бы "Мечел" не имел долгов, он оценивался бы рынком примерно в $6-7 млрд. То есть "дыра" составляет примерно $2-3 млрд.

Поэтому банки-кредиторы не рискуют ни банкротить "Мечел", ни передавать актив другому владельцу. Они, скорее всего, будут продолжать перекредитовывать Зюзина, считают опрошенные "Ко" эксперты. На то есть несколько причин, даже если не принимать во внимание социальный аспект - моногорода, рабочие места, налоги и т.п.

"Государство не хочет создавать очень неприятный прецедент и боится эффекта домино, - считает директор департамента стратегического анализа ФБК Игорь Николаев. - Проблемы ведь не только у "Мечела". "Если объявят "Мечел" банкротом, то же самое начнут говорить про "Русал" и "Евраз", - добавляет Олег Петропавловский. - А это никому не выгодно".

Банкротство может привести к банковскому кризису. Сумма в $7 млрд (или около 250 млрд руб.), которые должен "Мечел" российским банкам, превышает суммарный объем списаний безнадежных долгов, проведенных российскими банками в прошлом году (около 200 млрд руб.). На госбанках это вряд ли отразится, но паника среди небольших банков, у которых и так не все в порядке с кредитными портфелями, неизбежна.

Тем более что "Мечел" пока за счет собственного денежного потока способен оплачивать высокие проценты по своим долгам. Кредиторам выгодно идти на уступки и реструктуризировать его займы. Что касается личного залога Зюзина, до margin call дело не дойдет. По оценкам аналитиков, margin call может прозвучать при цене бумаги примерно в 20 руб. Пока же минимум составлял 31,9 руб. за акцию.

Даже если Игорю Зюзину придется распродавать "Мечел" и банкротить входящие в него компании, он вряд ли по собственной воле отдаст эльгинский проект и порт Ванино. Во-первых, это лучшие активы в его предбанкротной империи, во-вторых, государство не бросит Эльгу ни при каких обстоятельствах. И в-третьих, благодаря ВЭБу Эльга де-факто работает независимо от остальных предприятий Зюзина и скоро станет главным центром прибыли "Мечела". А портовые мощности - это гарантии экспорта.

Впрочем, лишь только считается, что Ванинский порт принадлежит Зюзину. Сейчас там реализована классическая схема перекрестного владения, когда компанией владеют дочерние структуры холдинга. Долгое время такая схема была на "АвтоВАЗе", сейчас так выстроена схема владения "Сургутнефтегазом", где о конечных собственниках можно лишь догадываться, а формальным бенефициаром выступает менеджмент. При этом контроль над такой компанией может переходить из рук в руки легко и практически безденежно, говорят юристы. Что будет с самим "Мечелом"? Игорь Зюзин продолжит им управлять, по крайней мере до тех пор, пока государство не посчитает, что актив становится для него интересным и не сменит собственника. Госбанки в этом случае очень легко реализуют свое право на залог. Впрочем, с учетом долгов и стоимости компании, фактическим собственником Игорь Зюзин уже не является.

Подписывайтесь на нас:

Еще по теме

архив

Алаверды, Америка

Санкции против России ударят в первую очередь по США и Евросоюзу

архив

Объединяя сердца

Портал Banki.ru провел церемонию вручения традиционной ежегодной премии "Банк года"

архив

Неравнодушные

24 февраля 2014 г., в Международный день корпоративной благотворительности, состоялась церемония подведения итогов национальной программы "Лучшие социальные проекты России"

архив

В офисе не сидится

Сотрудники больше радуются командировкам, чем огорчаются из-за них. И женщины тоже!

архив

Смех Ярославны

Нужно изменение стратегии металлургических компаний, сосредоточение на развитии первоклассных активов с выручкой не менее $1 млрд

посмотреть еще