Утекай!

В прошлом году из РФ утекло свыше $150 млрд, что стало рекордом. В I квартале 2015 г. отток капитала замедлился до $32,6 млрд, и это позволило Центробанку и экономическим ведомствам расслабиться и забыть о кошмаре декабря 2014 г., когда инвесторы и резиденты стремительно выходили из рубля.

Но сегодня проблема никуда не исчезла: по прогнозу ЦБ, из РФ «убегут» $110 млрд, что по-прежнему угрожает финансовой стабильности. При этом в мире есть множество примеров успешного контроля движения капитала, которые могли бы сработать и в России. 

Мертвой хваткой

Свободное движение капитала является одной из основных «мантр» российского Центробанка, и ее председатель ЦБ Эльвира Набиуллина твердила даже на пике кризиса, в декабре прошлого года. Рубль тогда за считанные недели обвалился с 50 до 70 руб. за доллар, породив набеги населения на обменники и панику среди компаний, имеющих кредиты в валюте. Глядя на творящийся в российской экономике хаос, сопровождающийся резким спадом ВВП и промпроизводства, инвесторы поспешили забрать из страны свои деньги. В итоге отток капитала в IV квартале 2014 г. был рекордным – $73 млрд, что более чем в четыре раза превосходит аналогичный показатель 2013 г. В текущем году ЦБ РФ тоже прогнозирует колоссальный отток капитала и не собирается ему противодействовать. 

В похожую ситуацию в 1997–1998 гг. попали страны Юго-Восточной Азии, платежные балансы которых серьезно пострадали из-за действий финансовых спекулянтов: сначала они ажиотажно инвестировали в эти государства, затем резко выводили капиталы, а потом скупали активы по минимальным ценам, когда нацвалюты были крайне недооцененными. В итоге международные спекулянты имели сверхприбыли, а экономики стран ЮВА были разрушены. Именно спекулянтов назвали основными виновниками обвала рубля Эльвира Набиуллина и глава Минфина Антон Силуанов. Правда, среди наших «спекулянтов», помимо зарубежных инвесторов, быстро выводящих капиталы из РФ, числились прежде всего российские граждане и банки. Первые скупали валюту, что отражается в платежном балансе как отток капитала, вторые пополняли валютные балансы в интересах своих клиентов. Разумеется, курсовая разница при предсказуемом движении рубля вниз делала игру на валютном рынке выгодной и для самих банков, однако по итогам отчетности за IV квартал прошлого года крупнейшие кредитные организации от таких операций не разбогатели. 

В подобных условиях панику среди инвесторов усилили два публичных события: заявление помощника президента Сергея Глазьева о необходимости введения валютного контроля в качестве антикризисной меры и публикация Bloomberg о якобы имевших место в ЦБ РФ обсуждениях ограничений на трансграничное движение капитала. Позже регулятор категорически опроверг проведение подобных обсуждений. Тогда пресс-служба даже экстренно выпустила релиз со следующими словами: «В связи с появившимися в ряде СМИ сообщениями Банк России информирует, что не рассматривает введение каких-либо ограничений на трансграничное движение капитала». 

Сергей Глазьев, похоже, готов поспорить с позицией Банка России. «Если мы хотим успешно и устойчиво развиваться, нам надо переходить на внутренние источники кредита. Самим создавать механизм кредитования экономики. Для этого нужно перекрыть отток капитала, защитить нашу финансовую систему от спекулятивных атак из-за рубежа. Ввести контроль за трансграничным движением капитала и валютными операциями. Без этого мы не сможем перейти на внутренние источники кредита и будем обречены на поражение в финансовой войне», – полемизирует он с ЦБ. Позицию Глазьева большинство экономистов считает маргинальной. По их мнению, контроль за движением капитала в любой форме – это варварство, идущее вразрез с распространенной мировой практикой и курсом на либерализацию экономики. 

Сторонники же Сергея Глазьева говорят о том, что жесткое цепляние за рекомендацию Международного валютного фонда (МВФ) о свободном движении капитала выгодно, скорее, иностранным инвесторам, а не российской экономике. В конце 1980-х Международный валютный фонд и Всемирный банк приняли так называемый Вашингтонский консенсус, который рекомендован странам для борьбы с кризисными явлениями в экономике. Консенсус состоит из десяти пунктов, и три из них предусматривают свободный обменный курс национальной валюты, снижение ограничений для прямых иностранных инвестиций и дерегулирование экономики. Другими словами, МВФ рекомендует не устанавливать вручную курс валют и контролировать движение капитала. 

Предполагается, что рынок сам должен формировать стоимость нацвалют и не препятствовать входу и выходу зарубежных инвестиций. Во многих случаях это работает на благо страны, только если инвесторы не начнут спекулировать против экономики государства, в которое вкладывают средства. 

Именно это и произошло в конце 1990-х со странами Юго-Восточной Азии. Последние четко следовали рекомендациям МВФ, распродавая свои резервы, чтобы удержать нацвалюту. Но вскоре они поняли, что резервы быстро кончатся, а спекулянты никуда не денутся. И тогда главе Малайзии Махатхиру бин Мохамаду пришла в голову мысль ввести ограничение на валютные операции, связанные с трансграничным перемещением капитала. Пойти против МВФ тогда было почти самоубийством: международные программы финансовой помощи одобрялись только при точном следовании рекомендациям фонда. Если страна не выполняет условия МВФ, то лишается кредитов, а значит, в кризис помощи ждать неоткуда. 

Но власти Малайзии тогда поверили своему экономическому чутью и не прогадали. Они запретили выводить из страны средства, которые провели в Малайзии меньше года. Вторым шагом стала фиксация курса ринггита к доллару, третьим – деофшоризация. За три года действия антикризисных мер Малайзия значительно улучшила платежный баланс и снизила отток капитала. В 2002 г. страна отменила экстренные меры. Сейчас она имеет достаточно резервов и превосходит страны-конкуренты по стабильности платежного баланса. Кроме того, Малайзия является одним из мировых исламских финансовых центров, привлекая множество инвесторов. 

Инвесторы плохие и хорошие

Позже успех Малайзии повторили в Чили, Южной Корее, на Кипре и в ряде других развивающихся стран. В основе такого подхода лежит понимание, что всех инвесторов-нерезидентов можно поделить на «хороших» и «плохих». Первые приходят всерьез и надолго и не спешат выводить деньги при краткосрочных проблемах в экономике. Вторые – обычные спекулянты, потерять которых не только не жалко, но и полезно. 

За годы «кудринской» экономики Россия активно привлекала инвесторов обоих видов, причем в последнее время благодаря усилиям по улучшению условий ведения бизнеса и привлечению качественных инвестиций «хороших» инвесторов стало довольно много. Среди них, например, норвежский суверенный пенсионный фонд и такие инвестгиганты, как BlackRock, Vanguard и Oppenheimer. Когда в России забушевал кризис, спровоцированный обвалом нефтяных цен и санкциями, инвесторы повели себя по-разному. Норвежский пенсионный фонд заявил о том, что сохраняет долгосрочные взгляды на РФ и уходить не собирается. Крупный фонд East Capital и вовсе решил купить побольше российских акций, пока они подешевели. При этом «плохие» инвесторы, испугавшись девальвации рубля и санкций, действительно начали покидать РФ, усилив отток капитала из страны. Среди «убежавших» – небольшие инвестфонды, ориентирующиеся на рискованные и агрессивные инвестстратегии, но были среди «бегунов» также относительно крупные фонды – OPIC и IFC. Согласно данным Emerging Portfolio Fund Research, в прошлом году, в период острой фазы в экономике, фонды, инвестирующие в РФ, фиксировали по $100–150 млн в неделю. 

Арсенал для борьбы с «плохими» инвесторами в мире накоплен внушительный, что даже вынуждает МВФ периодически обобщать глобальный опыт. Последний доклад фонда «Управление потоками капитала: какие инструменты использовать?», представленный в апреле на ежегодной сессии организации в Вашингтоне, имеется в распоряжении «Ко». В нем МВФ фактически делит меры по контролю за движением капитала на два больших блока: макро и микро. К микромерам контроля МВФ относит будущие резервы под ожидаемые потери, специальные требования к инвестициям в специфические отрасли (прежде всего недвижимость), введение соотношения заемного капитала и собственного капитала инвесткомпании, требование чистого стабильного фондирования и др. Среди популярных макромер – варьирующиеся требования по резервам, контрциклические буферы капитала (предъявление более высоких требований по достаточности капитала), спецналоги.

Россия сейчас находится не в том положении, чтобы выбирать между инвесторами, которых из-за санкций осталось немного. «Иностранные инвесторы приходят на любой рынок с простой, прозаичной целью – заработать денег. Одно из условий притока иностранных инвестиций – уверенность инвестора в том, что он может в любой момент времени выводить заработанную прибыль или основной капитал, продав свой бизнес или часть в нем. Любые меры, ограничивающие вывод капитала, мгновенно и автоматически отразятся на притоке инвестиций в страну», – поясняет Вадим Иосуб, старший аналитик «Альпари». При этом эксперт признает, что меры по ограничению оттока могут быть эффективны в отношении тех инвесторов, которые уже в России. 

В свою очередь исполнительный директор консалтинговой компании Heads Никита Куликов считает, что момент для ввода ограничений на движение капитала уже упущен: из российской экономики уже выведено большое количество денежных средств и защищать теперь практически нечего. 

Из-за санкций в РФ боятся вкладываться даже Китай и Индия. По данным из доклада Конференции ООН по торговле и развитию (UNCTAD), в прошлом году прямые иностранные инвестиции в РФ упали на 70%, до $19 млрд. UNCTAD считает перспективы роста объемов прямых иностранных вложений в 2015 г. «неясными». Из-за санкций и геополитической напряженности от инвестиций в РФ отказался даже традиционный партнер – ЕБРР, заморозивший все проекты. 

Контроль капитала охватывает огромное количество мер и намного превосходит примитивный запрет на вывоз денег из страны или ограничение по обмену валют для населения. Например, Белоруссия не так давно вводила 30-процентный налог на покупку валюты населением, а Кипр совсем недавно запрещал снимать в банках более 300 евро в сутки. Все это является жесткими мерами ограничения движения капитала. При этом есть и мягкие случаи. Например, требование к нерезидентам по созданию больших резервов по сравнению с резидентами МВФ причисляет к мерам по контролю капитала. При этом если регулирование устанавливает требования по резервам, исходя не из резидентства, а из валюты, то это уже мера банковского регулирования, а не контроля капитала. Так, российский ЦБ недавно заставил банки (и собственно российские, и «дочки» зарубежных) создавать 300-процентные резервы по кредитам в валюте. Это контролем капитала не является. 

«Лежачий полицейский»

Мировой опыт мог бы предложить России ряд действенных мер по ограничению оттока капитала: малазийских «лежачих полицейских», введение обеспечительных взносов и налогов на обменные операции, не говоря уже о спецрегулировании для нерезидентов и их «дочек». 

Технология «лежачих полицейских» очень проста: как только скорость бегства иностранных инвесторов из страны превышает допустимый ЦБ уровень, включаются механизмы защиты, и инвесторы принудительно остаются в стране. Простейший пример такого «полицейского» – срок, который иностранные деньги обязаны пробыть в государстве. Самый распространенный минимум – один год. Близкий метод заключается в том, что иностранный инвестор создает депозит на счете ЦБ, который не будет возвращен в случае вывода всех денег из страны (некомпенсируемые резервные требования, URR). Нечто похожее российский ЦБ сейчас создает для международных платежных систем Visa и MasterCard, обязанных сформировать значительные обеспечительные взносы на счетах регулятора. 

Успешно технологии противодействия оттоку применяли Колумбия и Бразилия. В довольно похожем опыте этих двух стран все же есть различия. Сначала Колумбия ввела лишь URR, но в конце концов в обоих государствах контроль вылился в усложнение процедуры вывода из страны полученной в ней прибыли и в налог на владение акциями, чтобы предупредить усиление доли иностранцев на фондовом рынке и конвертацию активов в инструменты с фиксированной доходностью (например, облигации). В частности, Бразилия вводила налог на вложения иностранных инвесторов в акции бразильских компаний, обращающихся на первичном и вторичном рынках. Налог на акции определялся в размере 2%, на облигации – 6%. 

Главный риск при попытке повторить этот успех заключается в высокой вероятности получения противоположного результата, предупреждает аналитик инвестиционного холдинга «Финам» Антон Сороко. Так, ничего хорошего не получилось у Аргентины. «Обеспечительные тарифы могут принудить инвестора остаться на монополистическом рынке, но не на высококонкурентном. Это может привести только к еще более быстрому бегству инвесторов в другие страны и активы (вряд ли те же Visa и MasterCard сейчас горят желанием привлекать в Россию новые средства)», – предполагает эксперт. По словам Антона Сороко, лучше работать над инвестклиматом, созданием привлекательных возможностей для инвесторов, повышением прозрачности государственного контроля. Это поможет переломить тренд в сторону притока капитала.

«Лежачий полицейский» не приживется в России из-за отсутствия доверия инвесторов к власти, считает партнер группы компаний vvCube Вадим Ткаченко. По его мнению, подобный механизм может быть успешен в странах с благоприятным инвестклиматом, где государство сохраняет определенный уровень доверия граждан и где уход инвестора на время является вынужденой мерой либо возможностью реинвестировать средства в другие, более надежные активы, чтобы потом возвратить капиталы обратно в государство, откуда их вывели. «В таких странах данный механизм работает хорошо, но у нас нет того уровня доверия к власти плюс инвестиционный климат страны совершенно непредсказуем, поэтому у нас такая мера не сработает. Будут выработаны пути обхода, а инвесторы лишь ухудшат свое мнение относительно надежности развития отношений с Россией», – опасается эксперт. 

«Любые запретительные или ограничительные меры в РФ приведут только к усилению оттока капитала, ведь для инвесторов это будет означать шаг назад, даже два», – категоричен директор по международным рынкам БКС Алексей Ивин. По его мнению, чтобы капитал не уходил, а приходил в страну, нужно создавать условия для его притока, а не ограничения для оттока. 

Чем опасны деньги

Хотя отток капитала и сложно считать полезным процессом, иногда экономику сильнее разрушает неконтролируемый его приток. Особенно это актуально для стран-экспортеров, и для России в том числе. 

МВФ в качестве современных кейсов по контролю притока капитала приводит известную практику, ставшую уже классикой. Так, в Южной Корее экономика испытывает сильную зависимость от экспортеров, прежде всего судостроителей, которые ориентируются на довольно предсказуемый цикл в своей отрасли и которым, как и любым экспортерам, выгоден слабый курс своей валюты. После кризиса 2008–2009 гг. корейская вона стала одной из самых быстрорастущих валют мира, и корейские банки решили на этом озолотиться. Банки с сеульским адресом активно участвовали в carry trade (заимствование средств в национальной валюте государства, установившего низкие процентные ставки, конвертация и инвестирование их в национальной валюте государств, установивших высокие процентные ставки), занимали на валютном рынке доллары и инвестировали их в местные активы, рассчитывая на укрепление воны. В итоге рост воны ослабил экспортно ориентированную экономику Кореи и вынудил ЦБ к вмешательству. Корейский регулятор установил потолок для позиций местных банков на Forex, ужесточил требования к обеспечению краткосрочных сделок и повысил требования к капиталу для местных банков. Эти меры оказались более чем успешными и были взяты на вооружение также Казахстаном и Индонезией. 

Одни и те же меры в разных государствах работают по-разному, и конечный результат предсказать невозможно. Одинаковые меры по снижению оттока капитала, введенные в Малайзии и Аргентине, привели к инвестиционному буму в первой стране и полной катастрофе во второй. Чем обернулось бы «вооружение» российского Центробанка южноазиатским опытом по контролю движения капитала, сказать сейчас сложно. 

МВФ в последние годы резко изменил отношение к контролю движения капитала. Если раньше такие меры вызывали только осуждение международной организации, то, например, в случае с Исландией в 2008 г. фонд признал, что непопулярные меры позволили пресечь бегство капитала и способствовали нормализации ситуации в стране. Классическим кейсом по успешной борьбе с международными спекулянтами МВФ признал даже неоднозначный малазийский опыт, с которым спорил двадцатилетие назад. В последних рекомендациях МВФ указано, что страна может вводить ограничения на движение капитала, если остальные меры денежно-кредитной политики и поддержания финансовой стабильности не работают, чтобы избежать рисков мощной девальвации нацвалюты и бегства капитала. Пока стабилизация ситуации избавила ЦБ РФ от ответов на неприятные вопросы, но со временем они могут возникнуть вновь.