Американские горки российского рубля
Фото: 123rf / Legion-Media
Рубль в последние полтора года показывает, как можно играть в американские горки в одиночку — феноменальный взлет к историческим максимумам, за ним феноменальное укрепление к забытым минимумам, а сейчас демонстрация новых высот невольным участникам и наблюдателям. Пойдет ли за этим закономерное укрепление рубля? Возможно, но маловероятно. Против российской валюты играет множество объективных экономических факторов, главный из которых — ухудшение платежного баланса. Но самое печальное — это то, что в правительстве, похоже, считают, что нынешний курс комфортен «и для бюджета, и для экспортеров, и импортеров». Большой вопрос, считают ли так импортеры и население, но им остается только смириться.
Кто первым ударил по рублю
«Важным фактором ослабления курса рубля в 2023 году стало заметное снижение сальдо текущего счета, — считает старший аналитик управляющей компании „Первая“ Владислав Данилов. — Так, сальдо текущего счета в первом полугодии составило $20 млрд, что более чем в семь раз ниже, чем в 2022 году, и почти в два раза ниже, чем в 2021-м. Такое снижение сальдо текущего счета происходило на фоне сокращения экспорта, преимущественно из-за негативной динамики цен на нефть, и высокой динамики импорта, который, в свою очередь, вырос на фоне сильного внутреннего спроса и благодаря налаживанию альтернативных цепочек поставок».
Сальдо текущего счета является одним из двух основных показателей внешней торговли страны (другим является чистый отток капитала). Профицит счета текущих операций указывает на то, что стоимость чистых иностранных активов страны (т. е. активов за вычетом обязательств) выросла за рассматриваемый период, а дефицит счета текущих операций указывает на то, что она сократилась.
В расчет включаются как государственные, так и частные платежи. Текущий счет называется так, потому что товары и услуги обычно потребляются в текущем периоде.
Это мнение подтверждается и данными Банка России, который отмечает, что во II квартале текущего года цена на нефть марки Urals составила $56 за баррель, что на 29% ниже прошлогоднего показателя и на 17% — уровня 2021 года. Во многом этo стало следствием введенного западными странами эмбарго на покупку российской нефти и «потолка» цен на нее.
По данным Минфина России, во II квартале этого года спред цены российского сорта Urals к эталону Brent составлял почти 30%, в то время как до начала СВО он не превышал 5–7%. Тогда разница в цене объяснялась не политическими факторами, а более высоким содержанием серы в отечественной нефти.
К нефтяным проблемам нужно добавить и резкое падение мировых цен на газ в совокупности с потерей «Газпромом» львиной доли высокомаржинального европейского рынка.
Серьезные проблемы у металлургов. Европейский рынок для них также оказался практически закрыт. Китай же, несмотря на то, что у него периодически наблюдается избыток стали, готов покупать продукцию российских металлургов по выгодной цене, но поставки ограничены пропускной способностью железной дороги на восточном направлении.
При этом, по оценкам экспертов, российский импорт в стоимостном выражении летом текущего года достиг докризисных времен. Банк России в своих документах отмечает, что во II квартале 2023 года стоимостный объем импорта увеличился на 35% в годовом выражении, превысив уровень аналогичного периода 2021 года.
В июне ситуация резко ухудшилась. «Дефицит счета текущих операций в июне впервые за многие годы составил $1,4 млрд рублей, что оказало сильнейшее давление на рубль, — говорит аналитик ФГ „Финам“ Андрей Маслов. — Российский ЦБ объяснил это объявлением дивидендов российскими компаниями и сжатием экспорта. Наибольший дефицит был зафиксирован в балансе первичных и вторичных доходов, —$4,6 млрд».
Проще говоря, Россия стала продавать товаров меньше, а покупать — больше, что и вызвало дефицит иностранной валюты на бирже.
К ухудшению платежного баланса стоит добавить и возросший спрос на валюту со стороны «недружественных» нерезидентов, которым правительство разрешило продать российские активы за полцены, конвертировать рубли в твердую валюту и вывести ее из России.
Эти операции практически непрогнозируемы. Даже профессиональные валютные трейдеры не знают, в какое время на рынок выйдет крупный игрок, действующий в интересах иностранцев, с запросом на скупку большого объема долларов. Есть мнение, что пик уже пройден, но со 100-процентной уверенностью говорить это нельзя.
Дисконт российского сорта Urals к международному Brent уже не такой большой как раньше, но выручка остается на зарубежных счетах. Фото: 123rf / Legion-MediaСпекулянты верят в рубль
Профессиональные спекулянты, причем как российские, так и зарубежные, считают, что рубль должен стоить дороже. Сейчас биржевые игроки из «недружественных» стран не могут торговать рублем на Московской бирже. Однако они продолжают на зарубежных площадках совершать сделки с расчетными фьючерсами на курс доллар — рубль, по которым не производится поставка реальной валюты.
По данным американской Комиссии по торговле товарными фьючерсами (CFTC), которая отслеживает позиции трейдеров на фьючерсных рынках Чикаго и Нью-Йорка, с начала апреля 2022 года большинство ставок делается на укрепление курса рубля.
Российские игроки также считают, что котировки рубля занижены, что отражается в динамике фьючерсных контрактов на пару доллар — рубль.
«На срочном рынке Московской биржи уже не первый месяц наблюдается необычная аномалия — ближайшие к экспирации (расчетам. — Прим. ред.) фьючерсные контракты „недружественных“ валют торгуются дешевле спотовых цен этих валют, — рассказывает инвестиционный стратег инвесткомпании „Алор Брокер“ Павел Веревкин. — Подобная ситуация носит название бэквордация. Обычно она возникает, когда участники торгов ожидают падения стоимости базового актива в ближайшем будущем».
Это действительно аномалия. Приобретая фьючерсный контракт, покупатель «сейчас» платит продавцу деньги за поставку актива в будущем, через определенное время. То есть покупатель уже лишился денег, но товара еще не имеет. Но деньги имеют свою стоимость, индикатором которой в России является ключевая ставка Банка России. Поэтому фьючерс на курс доллара должен быть дороже стоимости «живого» доллара на эту самую стоимость денег. Однако в последние месяцы нередко наблюдались ситуации, когда фьючерс торговался дешевле реального доллара на 2–3%.
При этом в стране теперь полно юаней, которыми брокеры охотно кредитуют своих крупных клиентов. Поэтому фьючерс на пару юань — рубль стоит дороже, чем спотовая китайская валюта.
Складывается впечатление, что спекулянты сейчас склонны играть на укрепление курса рубля и если бы в финансовой системе страны было бы достаточно долларов, то он не стоил бы так дорого.
Но есть в отсутствии крупных спекулянтов и позитивная сторона. Курс рубля практически не реагирует на обострение политической ситуации и ход СВО. Даже демарш Евгения Пригожина, пришедшийся на выходные дни, вызвал лишь краткосрочный скачок курса в обменниках банков. В понедельник 26 июня на открытии валютного рынка в 7:00 мск, когда на нем присутствуют только спекулянты, рубль упал на 2,5%, но уже в обед стоил дешевле, чем на закрытии торгов в пятницу. Дальнейшее же снижение рубля трейдеры объясняют наличием крупного покупателя валюты, возможно, получившего разрешение на вывод своих денег из России, и ухудшением торгового баланса России.
Вентиль европейской трубы «Газпрома» перекрыт надолго, если не навсегда. Она больше не подпитывает рубль. Фото: Пресс-служба ПАО «Газпром»ЦБ хочет, но пока не может
Исходя из риторики представителей монетарных властей, складывается впечатление, что они поняли, что излишняя девальвация рубля вредит экономике в среднесрочной ретроспективе.
Действительно, ослабление курса национальной валюты на какое-то время повышает рублевые доходы экспортеров и тем самым увеличивает доходы бюджета. Но с падением рубля начинается рост цен практически на все товары, и государство вынуждено увеличивать социальные расходы, зависящие от инфляции. Размер этих трат очень скоро начинает превышать положительный эффект для бюджета, полученный от девальвации.
Особо невыгоден слабый рубль Банку России, который поставил себе одной из главных целей борьбу с инфляцией. И он начал пытаться использовать свои возможности, чтобы остановить падение рубля. Но, как считают многие эксперты, сделано это было с большим опозданием.
Так, в июле совет директоров российского регулятора принял решение повысить ключевую ставку до 8,5% годовых. Но рубль на эту акцию не отреагировал, хотя, согласно классической теории, должен был укрепиться.
При повышении процентных ставок центрального банка соответствующим образом растут и доходности таких безрисковых инструментов, как госбумаги и банковские депозиты. Поэтому вполне логично продать валютные активы и вложиться в рублевые инструменты, обещающие более высокую доходность. Но долларовых вложений нет ни у населения, ни у организаций — а если у кого-то и есть, то они явно не хотят с ними расставаться. Поэтому после повышения ставки Банка России никто не помчался на биржу продавать доллары и покупать рубли для вложения их в ОФЗ.
«В условиях деградации сальдо торгового баланса роль ключевой ставки теряет свою значимость и уходит на второй план», — считает Павел Веревкин.
Ключевая ставка ЦБ РФ оказывает ограниченное влияние на курс рубля, поскольку на российском долговом рынке на текущий момент отсутствуют нерезиденты, которые могли бы конвертировать доллары в рубли и купить на них ОФЗ. Сам же курс рубля определяется потоками экспорта, импорта и движениями по финансовому счету, пояснил ситуацию Владислав Данилов.
Импорт — в основном из Китая — восстановился до прошлых «тучных» годов и определяет все больший спрос на валюту. Фото: 123rf / Legion-Media«Ключевая ставка уже не так сильно влияет и на рубль, и на российскую экономику, как раньше. Все же риски, связанные с заводом выручки в РФ, заметно превышают дополнительные 0,6–0,8% дохода по рублевым депозитам. Так что пока эффект от повышения ставки достаточно слабый», — считает Андрей Маслов.
«Тем не менее повышение ставки ЦБ РФ повышает привлекательность рублевых активов и несколько охлаждает потребительский спрос и, соответственно, спрос на импорт, что оказывает положительное влияние на курс рубля», — отмечает Владислав Данилов.
В разговоре не под запись несколько крупных валютных трейдеров высказали мнение, что мощное укрепление курса рубля в прошлом году было вызвано не столько падением импорта, сколько экстренным переводом в рубли валютных запасов крупных компаний из-за опасений их блокировки. Сейчас же у бизнеса есть возможность размещать средства в местных валютах дружественных юрисдикций, а через них при желании — и в долларовые бумаги.
Однако рост доходности рублевых вложений, вызванный повышением ключевой ставки ЦБР, чисто экономически заставит крупный бизнес больше ориентироваться на рублевые инструменты как средство сохранения и приумножения.
На финансовом рынке есть устойчивое мнение, что проблемы девальвации и последующего неизбежного снижения уровня жизни населения можно было бы решить очень просто, введя норматив обязательной продажи валютной выручки экспортерами. Но против такой меры выступает и Минфин, и Банк России.
«Обязательную продажу валютной выручки власти не хотят вводить, чтобы не оказывать дополнительное давление на ключевые отрасли экономики, тем самым создавая некоторый договор для сохранения лояльности и стабильности. В целом же решение по продаже валютной выручки, скорее, политическое, а не экономическое. Такие меры уже были в 2022 году, но вскоре были отменены», — высказал свое мнение Андрей Маслов.
Есть мнение, что экономисты Минфина и Банка России рассчитали наиболее выгодный курс доллара для экономики России в настоящее время и просто «привезли» его к нужному уровню.
В середине июня вице-премьер РФ Андрей Белоусов назвал оптимальной зону 80–90 рублей за доллар. «Она комфортна и для бюджета, и для экспортеров, и импортеров. Теперь Россия будет стараться не выпустить рубль из этого диапазона», — говорил он, не поясняя, на чем строится его утверждение. Если это так, то теперь Банк России будет стремиться держать курс в этом диапазоне. Хотя пока не очень получается.
Глава ЦБ Эльвира Набиуллина не спешит «давить» на экспортеров по принудительной продаже валютной выручки. Фото: Komsomolskaya Pravda / Global Look PressДешевого доллара больше не будет
Главный игрок против рубля — торговый баланс. По последней оценке Банка России, профицит счета текущих операций в целом за 2023 год составит $26 млрд, в то время как в предыдущем прогнозе Центробанк прогнозировал этот показатель в размере $47 млрд. При этом в первом полугодии профицит составил $20,2 млрд. Так что если верить оценкам специалистов ЦБ, то ситуация начнет резко ухудшаться и усиливать фундаментальные риски для рубля.
«Основным фактором слабости национальной валюты по-прежнему является снижение сальдо торгового баланса. По итогам II квартала 2023 годa экспорт продолжает деградировать, а импорт, наоборот, восстанавливается. К тому же ситуацию усугубляет отток капитала из финансовой системы. По итогу на рынке образуется дефицит предложения валюты при стабильно высоком спросе как импортеров, так и домохозяйств. Поэтому рубль до конца года вряд ли сможет продемонстрировать значимое укрепление», — полагает Павел Веревкин.
«Сокращение профицита торгового баланса не означает непременное ослабление рубля, но означает, что динамика курса будет более чувствительна к движениям по финансовому счету», — не совсем согласен со своим коллегой Владислав Данилов.
Многое для рубля будет зависеть и от того, какие активы российские власти разрешат продать нерезидентам, после чего последние выведут выручку из страны. Скорее всего, этот процесс будет жестко контролировать Банк России, не допуская не только сильного падения рубля, но и даже всплесков спроса на валюты в отдельные дни.
Такой фактор, как влияние на рубль роста зарубежного туризма в летние месяцы и длинные праздники, вообще можно исключить — его объем теперь на границе погрешности, хотя ранее он мог на какое-то время опустить рубль на несколько процентов.
Практически не повлиял на курс рубля отъезд миллионеров. По данным консалтинговой компании Henley & Partners и New World Health, из страны в прошлом году уехали 8,5 тысячи миллионеров — но большинство из них уже имело зарубежные активы и деньги на счетах в иностранных банках, и больших объемов валюты единовременно они не выводили. Даже если предположить, что все уехавшие в совокупности купили валюту на $100–150 млн, то это не тот объем, который может на что-то повлиять, — весь он равен дневному обороту только доллара на Московской бирже.
На что надеемся?
Основные надежды на рост рубля связаны с увеличением нефтяных доходов.
«Рост цен на нефтяном рынке или дальнейшее сокращение спреда на российскую нефть могли бы частично нивелировать негативный эффект санкций. Но полностью стабилизировать ситуацию не в состоянии. Проблема заключается в том, что после ввода эмбарго странами „коллективного Запада“ Россия сконцентрировала свой экспорт нефти в азиатском регионе. И нередко за нефть мы получаем валюту — к примеру, индийские рупии, — которую по факту просто некуда девать», — говорит Павел Веревкин.
Такой сценарий, как улучшение политического климата, финансовые аналитики пока не рассматривают. Но когда это случится, можно ждать притока инвестиций от «дружественных» стран, прежде всего Китая, которые попытаются застолбить за собой незанятые ниши в российской экономике.
Пока же рубль полностью находится во власти нефтяных цен, объемов экспорта сырья разного рода и политики Банка России.
«Возможен вариант, что курс рубля вернется ближе к 84 рублям за доллар и 92 рублям за евро к концу года в случае выравнивания торгового баланса. Однако признаков этого на данный момент пока не наблюдается. Сейчас стоит ждать дальнейшего развития ситуации с торговым балансом, экспортом нефти и решений российского регулятора», — говорит Андрей Маслов.
Пока финансовые эксперты осторожно прогнозируют рост нефтяных цен, а ожидания по экспорту российской нефти держатся в строжайшем секрете, Банк России пытается сыграть на стороне рубля.
Так, в конце июля ЦБ неожиданно объявил о новом механизме «зеркалирования» покупки и продажи валюты в зависимости от использования средств Фонда национального благосостояния.
«По итогам каждого полугодия ЦБ будет определять сумму продажи/покупки валюты в размере нетто-объема инвестирования средств ФНБ в рублях в этот период. Операции зеркалирования будут проводиться равномерно в течение полугодия в валютной секции Мосбиржи по паре CNY/RUB (расчеты „завтра“) со смещением на один месяц. Из-за фактора ликвидности установлен максимальный лимит на шесть месяцев — 300 млрд рублей», — разъясняют аналитики инвесткомпании БКС.
В первом полугодии 2023 года нетто-объем операций по размещению средств ФНБ составил 288,4 млрд рублей. «Таким образом, с 1 августа по 31 января 2024 года ежедневный объем данных операций Банка России составит 2,3 млрд рублей. Фактически это поддержка курса рубля. Для понимания масштаба: объем 2,3 млрд сопоставим с тем, что мы видим по операциям в рамках бюджетного правила. В июле продавалось по 1,7 млрд в день, в июне было по 3,6 млрд рублей», — посчитали они.
У Банка России есть и другие, более действенные меры для укрепления рубля. Но воспользуется ли ими регулятор, пока неясно. Ведь если в правительстве нынешние уровни видят «комфортными», а в ЦБ не хотят использовать жесткие механизмы, чтобы не «шокировать» компании-экспортеров, то нынешний курс станет нашей новой реальностью на долгое время. И если все фундаментальные факторы играют против рубля, то единственным другом (а вернее, подругой) рубля, как и многие десятилетия, будет оставаться только она — нефть. Но вопрос — дойдут ли деньги от ее продажи до российской биржи.
Подписывайтесь на нас:
