Кремлевский курс, или Ловушка для Центробанка
Недавняя отставка очередного правительства и связанная с этим активная игра коммерческих банков на понижение курса рубля вновь заставили россиян вспомнить о мрачных прогнозах скорого и неизбежного падения курса национальной валюты. Буквально в течение часа после объявления об отставке стоимость доллара в обменниках Москвы выросла на полтора-два рубля. А самыми "нервными" оказались жители Томска, где новость об уходе правительства (она застала Сибирь в разгар рабочего дня в понедельник) привела к росту курса до 40руб./долл.
В недавнем интервью "Ко" (№28 от 16 августа) бывший первый зампред Банка России Сергей Алексашенко* рассказал, что главным аргументом в пользу девальвации в прошлом году был факт роста курса доллара именно в обменных пунктах: "Народ встал против рубля, начал вкладываться в доллары, и сопротивляться этому бесполезно". Любопытно, что накануне памятного "черного вторника" осенью 1994 года тогдашний (и нынешний) глава Банка России Виктор Геращенко, говоря о перспективах курса национальной валюты, приводил точь-в-точь такую же аргументацию. Так что последнее слово при любой девальвации всегда остается за народом, который голосует рублем. Вернее, долларом. Однако, несмотря на мощную спекулятивную игру торговцев наличной и безналичной валютой, Центробанку на сей раз удалось быстро восстановить утерянное равновесие. Буквально на следующий день после смены главы правительства на валютном рынке вновь воцарилось спокойствие. В этот раз, судя по всему, население России осталось верным национальной валюте. Надолго ли?
Ответ на этот вопрос зависит, как ни странно, не от Центробанка и не от правительства. Судьба российского рубля находится в первую очередь в руках президента и его ближайшего окружения. Ведь именно Кремль определит, какие финансовые средства - а главное, откуда - будут черпаться для финансирования предвыборных кампаний: парламентской и президентской. Между тем особенность нынешней политической конструкции исполнительной власть состоит в том, что и правительство, и Банк России как никогда зависят от Кремля и от принимаемых там решений. И готовы выполнять их, несмотря на экономические последствия. Сергей Степашин, пытавшийся сохранить хотя бы видимость самостоятельности, заменен на абсолютно управляемого Владимира Путина. Последний уже заявил в Госдуме о том, что правительство готово пойти на списание долга предприятий ВПК федеральному бюджету в обмен на задолженность по госзаказу. Иначе как предвыборным обещанием такое заявление назвать нельзя. Тенденция, однако...
Наряду с этим значительно усилилась и политическая зависимость Банка России от Кремля. После отставки правительства Евгения Примакова позиции Виктора Геращенко были особенно уязвимы. Говорят, что в ЦБ ожидали указа об отставке Геракла со дня на день. Вероятно, Геращенко и можно было бы снять. Однако Кремль, во-первых, не хотел излишней конфронтации с Думой, которой это решение показалось бы явным перебором вслед за отстранением Примакова; во-вторых, на горячее место председателя ЦБ у президентской администрации просто не было достойных кандидатур. Между тем Борис Березовский повел активную игру против председателя ЦБ. В прессу стали просачиваться многочисленные "слухи" о подготовленных в Кремле докладных записках, в которых руководство ЦБ обвинялось в некомпетентности и неумелом управлении золотовалютными резервами.
После многочисленных угрожающих "накатов" Центробанк сдался. По информации собеседников "Ко", Виктор Геращенко несколько раз встречался непосредственно с Борисом Березовским "для урегулирования нездоровой обстановки вокруг ЦБ". Результатом этих встреч стало заметное потепление отношений между Кремлем и Неглинной. Лоббистские предложения президентской администрации теперь в ЦБ встречают "с пониманием". Таково, например, недавнее решение о введении временной администрации в СБС и об оказании ему серьезной финансовой помощи со стороны ЦБ и АРКО. Между тем опыт стран с переходной экономикой и развитых капиталистических стран показывает: уровень инфляции в стране прямо пропорционален степени зависимости Центрального банка от исполнительной власти. Трудно представить, что кремлевское население будет заботиться в первую очередь о жесткой монетарной дисциплине в ущерб финансированию предвыборных мероприятий.
Так что логика поведения курса рубля на ближайший год предельно проста: чем больший объем пустых рублей заставят напечатать ЦБ для финансирования предвыборных обещаний правительства и Кремля, тем выше вероятность ускорения инфляции, а вместе с ней и темпов обесценения рубля относительно доллара. Однако наряду с финансированием предвыборных обещаний перед Банком России поставлена и задача удержания курса рубля в "разумных" пределах. Второго "17 августа" избиратели не простят кандидату от партии власти никогда. Так что сидящим в особняке на Неглинной специалистам в области административных ограничений торговли на валютном рынке придется поднапрячься.
Между тем нынешняя ситуация на валютном рынке сильно напоминает осень 1994 года. Напомним, что тогда в результате активных операций Центробанка по кредитованию правительства (прямые кредиты ЦБ правительству были запрещены лишь весной 1994 года) и предоставления всевозможных льготных кредитов в российской экономике скопилась значительная рублевая масса. С лагом в 7 - 9 месяцев, то есть осенью 1994 года, рублевая лавина обрушилась на валютный рынок, вызвав очередной приступ инфляции и спровоцировав знаменитый "черный вторник". Кстати, именно после событий конца октября 1994 года Виктор Геращенко лишился своего поста председателя ЦБ в первый раз.
Весной/летом этого года в российской экономике происходит нечто похожее. Благодаря политике массовой раздачи так называемых стабилизационных кредитов и отсутствия механизмов "стерилизации" избыточной денежной массы (которая в нормальных экономиках производится через рынок гособлигаций) у российских банков стали стремительно увеличиваться излишние ликвидные средства, что выражалось, в частности, в росте свободных денежных остатков на корсчетах коммерческих банков в расчетно-кассовых центрах (РКЦ). Это ярко проявилось еще в мае, однако благодаря разветвленной системе административных ограничений на покупку валюты свободные рубли на валютный рынок не выливались.
Впрочем, происходило это лишь до поры до времени. В конце июля увеличение свободных средств уже невозможно было удержать никакими административными ограничениями. На торгах в единой торговой системе (ЕТС) и в электронной системе лотовых торгов (СЭЛТ) стали расти объемы сделок. Причем бывали дни, когда желающих продавать валюту практически не наблюдалось и ЦБ приходилось поддерживать курс исключительно за свой счет. Тем временем остатки ликвидных средств на корсчетах банков продолжали увеличиваться. Буквально за неделю они возросли почти на 5 млрд руб. - примерно до 60 млрд. Центральный банк уверял, что остатки возросли в результате "некоторых операций Минфина и Центрального банка". Правда, какие именно это были операции, не уточнялось.
К этому времени стало ясно, что темпы обесценения российской валюты относительно ведущих мировых валют заметно отстают от темпов инфляции. То есть рубль с начала года реально укрепился. Отметим, что укрепление курса рубля никак не входило ни в планы ЦБ, ни в планы правительства. Дело в том, что еще осенью прошлого года Виктор Геращенко с молчаливого согласия тогдашнего премьера Примакова провозгласил политику "нейтрального валютного курса". То есть изменения стоимости рубля никак не должны были влиять на динамику торгового баланса, не способствуя ни росту экспорта, ни росту импорта. "Новый курс" Виктора Геращенко принципиально отличался от стратегии предыдущей команды руководителей ЦБ, которые де-факто проводили так называемую политику номинального якоря - с жесткой фиксацией курса рубля.
Впрочем, Сергей Дубинин неоднократно пытался перейти от жесткой фиксации курса рубля к управляемому обесценению национальной валюты и привести темпы снижения курса рубля в соответствие с темпами инфляции. Однако любая попытка ослабить поддержку "деревянного" и дать рублю упасть до "нормальных" (то есть соответствующих темпам инфляции) значений воспринималась валютными дилерами как слабость ЦБ и вызывала почти панические настроения. Особенно это было заметно весной/летом 1998 года, когда о возможной скорой девальвации не говорил только ленивый, а журналисты и аналитики с пристрастием анализировали каждую тысячную изменения валютного курса.
Угроза возникновения примерно такой же "ловушки для Центробанка" возникла и нынешним летом. После того как валютный курс относительно длительное время колебался в районе 24,3 - 24,4 руб./долл., у валютных дилеров сформировались устойчивые ожидания, что ЦБ будет поддерживать этот курс. Похоже, российский ЦБ сам дал для этого повод.
Ведь на поддержание именно этого курса Банк России с начала июля израсходовал почти полмиллиарда долларов. (Официально за первые три недели июля международные активы Банка России снизились на $1,1 млрд, но примерно $600 млн., по официальным заявлениям ЦБ, было выплачено в качестве процентов по внешним долгам. Впрочем, стоит обратить внимание на более раннее заявление Минфина, заверявшего мировую и российскую общественность в том, что он сможет расплатиться самостоятельно. Так что нельзя быть до конца уверенными в том, что заявленные $600 млн действительно были выплачены в виде процентов, а не истрачены на поддержание курса.)
Постепенно "ловушка для Центробанка" захлопывалась: чем дольше ЦБ поддерживал устоявшийся курс, тем больше росла уверенность участников рынка, что рубль "зафиксировали". И тем труднее становилось Центробанку отпустить рубль. Участники торгов воспринимали падение курса как слабость ЦБ (или "неготовность расставаться со своими валютными резервами" - что в принципе одно и то же) и начинали массированную атаку против рубля, которую Центробанк мог действительно не выдержать, что привело бы к сильной девальвации. Между тем укрепление курса шло вразрез с провозглашенной политикой "нейтральности рубля". Ситуация становилась патовой: ЦБ тратил все большие объемы валютных резервов на поддержку рубля, а банки становились все настойчивее и пользовались подпиткой в виде избыточных ликвидных средств.
Вывела рынок из этой тупиковой ситуации неожиданная отставка Сергея Степашина. В день отставки стало ясно, что ЦБ, скорее всего, не сможет и не будет противостоять активной игре банков на понижение рубля. Таким образом, Банк России нашел "благовидный предлог" для самоустранения от поддержки рубля. Разумеется, до определенных значений. То есть примерно до того уровня, который экономисты ЦБ считают целесообразным. Уже к вечеру понедельника выяснилось, что целесообразным в Банке России считают курс не более 25руб./долл. Именно с этой точки Центробанк начал проводить массированную скупку рублей на рынке. Во вторник поддержка на новом уровне продолжилась. Таким образом, воспользовавшись "естественной" при смене правительства паникой, ЦБ буквально за два дня смог девальвировать рубль на 0,7 руб., не давая поводов для инсинуаций на тему недостаточности валютных резервов. Более того, начав мощную игру на повышение курса с уровня примерно 25руб./долл., Банк России смог продемонстрировать операторам валютного рынка свою готовность пойти на самые решительные меры для удержания рубля. Но, похоже, это был максимум его возможностей. Окажись давление более серьезным, ЦБ неизбежно пришлось бы пойти на девальвацию.
За прошедшее после валютного мини-кризиса время ЦБ продолжил строительство плотины, с помощью которой на Неглинной надеются защититься от рублевого переполнения валютного рынка. Помимо отключения некоторых "особо заигравшихся" банков от валютных торгов Банк России ввел несколько дополнительных запретов (например, на максимальный размер балансовой и забалансовой валютной позиции в течение операционного дня) и продолжил сжатие денежной массы. В ЦБ открыты новые виды банковских депозитов на условиях "спот" (спот-некст, спот - 1 неделя, спот - 2 недели). Как ожидается, они помогут отвлечь часть излишней банковской ликвидности, которая неизбежно вылилась бы на торговые площадки валютных бирж.
Однако факт экономической жизни состоит в том, что искусственные - пусть даже хорошо выстроенные - юридические и технические ограничения бессмысленны, если экономика достаточно долго накачивается необеспеченными денежными ресурсами. Политическое принуждение Банка России к фиксации валютного курса накануне выборов - "чтобы народ не волновался" - неизбежно приведет к возникновению новых ловушек, подобных той, в которую ЦБ чуть было не попал накануне отставки Сергея Степашина. И далеко не факт, что в будущем специалистам Центробанка будет везти так же, как 9 августа 1999 года.
Фундаментальные факторы, влияющие на курс рубля
В прогнозах долгосрочной и среднесрочной динамики валютного курса экономисты уделяют основное внимание оценке платежного баланса страны, который дает наглядную картину движения стоимостей через экономическую границу страны. Платежный баланс, в свою очередь, включает в себя торговой баланс (так называемый чистый экспорт - экспорт за минусом импорта), баланс текущих операций (включающий помимо торгового баланса сальдо экспорта и импорта услуг, плюс чистые трансферты, плюс чистые доходы от инвестиций, полученные из-за рубежа), а также баланс по счетам движения капитала за минусом прироста валютных резервов Центробанка.
Если страна экспортирует больше стоимостей (неважно каких - товаров или услуг), чем импортирует, то спрос на ее национальную валюту растет и стоимость валюты на мировом и внутреннем рынке повышается. Если же происходит в основном приток стоимостей, то есть импорт страны превосходит экспорт, - курс национальной валюты падает.
Однако на практике определение динамики платежного баланса страны - процесс очень трудоемкий. Как правило, он занимает несколько месяцев. Особенно затруднен подсчет платежного баланса в странах с переходной экономикой. Дело в том, что в России, например, зачастую невозможно достоверно определить движение по счету капитала, вывоз которого из России формально практически запрещен. Поэтому при оперативном отслеживании динамики платежного баланса ориентируются в первую очередь на самую достоверную и легко подсчитываемую его часть - торговый баланс (соотношение экспорта и импорта).
Динамика торгового баланса России за 1998 год и первые два квартала 1999 года представлена нами на графике 1 и в таблице 1. В результате девальвации рубля летом прошлого года сальдо торгового баланса России значительно улучшилось. Это создало хорошие условия для притока в страну иностранной валюты и увеличения чистых международных резервов России. Однако уже по итогам первого квартала 1999 года положительная динамика торгового баланса была несколько нарушена. Итоги второго квартала нынешнего года показали, что рост импорта в Россию вновь приобрел положительную тенденцию. Быстрое восстановление импорта указывает, в частности, на низкую эластичность российского спроса на импорт по цене (увеличение цены очень слабо влияет на снижение спроса): динамика импорта складывается в условиях низкой платежеспособности российских экономических агентов. Происходит это потому, что Россия импортирует в основном жизненно необходимые товары, которые либо вообще не производятся внутри страны, либо их качество значительно уступает мировым аналогам. Таковыми главным образом являются потребительские товары глубокой переработки, продукция бытового и промышленного машиностроения.
По итогам второго квартала нынешнего года Россия практически вышла на докризисные объемы экспорта - он возрос до $17 млрд (до кризиса - примерно $18,5 млрд). Интересно отметить, что при этом физические объемы экспорта даже превысили докризисный уровень: по товарам, охватывающим около 70% экспорта, индекс физического объема составил 1,06, в то время как индекс экспортных цен - лишь 0,77. Отставание роста стоимостных объемов экспорта от физических объемов происходит главным образом потому, что в первые пять месяцев 1999 года, несмотря на значительный рост цен на нефть и улучшение конъюнктуры на рынках цветных металлов, положение на мировых сырьевых рынках в целом было хуже, чем годом ранее. Падение цен на сырьевые товары вынуждает российских экспортеров поставлять на мировые рынки большие физические объемы, что приводит к еще большему падению цен на эти товары.
Между тем ухудшению положительной динамики сальдо торгового баланса способствует также и реальное укрепление курса национальной валюты (см. график 3). Всего с начала 1999 года индекс реального обменного курса рубля к доллару США вырос примерно на 7,5%. А в результате снижения курса евро к доллару рубль реально укрепился по отношению к европейской валюте почти на 18%. Нужно отметить, что существенное укрепление реального курса рубля по отношению к ведущим мировым валютам происходило на фоне заметного роста денежной базы, увеличения банковского мультипликатора, приведшего, в свою очередь, к росту денежной массы, а также значительного увеличения объема остатков средств на корсчетах и в депозитах кредитных организаций в Банке России и, кроме того, сокращения в июле валютных резервов. Такое сочетание макроэкономических показателей никак нельзя назвать естественным для условий свободной конвертации валюты по текущим операциям. Отсюда напрашивается простой вывод: конвертация валюты по текущим операциям на российском валютном рынке не является свободной (что, кстати, противоречит статье VIII устава МВФ). Искусственные меры по сдерживанию роста курса доллара Центробанк скромно именует "операциями по стабилизации обменного курса рубля и сдерживанию его снижения". Впрочем, справедливости ради стоит отметить, что в ЦБ отдают себе отчет в складывающейся "ловушке стабильного курса" - сами специалисты с Неглинной считают "реальным" курс 25 - 26 руб./долл. (Оценки независимых наблюдателей: 26 - 27руб./долл.) Однако при этом они надеются удержать завышенный курс благодаря полученным отсрочкам по выплате внешних долгов и соглашению, достигнутому с МВФ (что по идее должно привести к снижению давления на чистые валютные резервы ЦБ). Даже несмотря на то, что мировая практика показывает бессмысленность краткосрочных попыток игры против долгосрочных фундаментальных факторов.
Сколько будет стоить доллар в декабре
Каха Бендукидзе, гендиректор ОАО "Уралмашзаводы":
Курс доллара является не объектом рыночной конъюнктуры, а смесью административного регулирования и рыночного воздействия. Думаю, если не будет особых изменений и не введут насильственное регулирование, то к концу года курс вырастет на 10 - 15%. Это не совсем хорошо, потому что такой рост не соответствует темпам инфляции. Однако с помощью административного воздействия можно сделать курс и 25 руб./долл., и 30 руб./долл.
Микеле Тринча, глава российского представительства итальянского концерна FATA Group:
Я думаю, что до конца года сильного роста курса доллара не будет. Даже если правительство поменяется в очередной раз, курс доллара будут поддерживать искусственно и он не превысит отметки 30 руб./долл. Меня больше волнует другое - отсутствие до президентских выборов каких-либо перспектив для развития бизнеса и для инвестирования.
Сергей Васильев, руководитель компании "Русские фонды":
Доллар будет стоить 32 рубля. Такой курс заложен в бюджете, и я не вижу особых предпосылок для того, чтобы курс доллара вдруг вырос больше. Хотя сейчас уже все ощутили выгодность высокого курса доллара. Резких изменений не будет даже по политическим соображениям: думаю, все уже отметили: смена правительств приводит к тому, что курс доллара стараются удержать. Фактически он стал индикатором стабильности.
Сергей Осинягов, руководитель компании "Сберинвест":
Трудно сказать - сколько. Я считаю, что ситуация с курсом у нас плохая. Если осенью со страной случится очередной нервный срыв - который может быть вызван чем угодно, - то народ снова хлынет в обменные пункты и Центробанк снова ничего не сможет сделать. Все висит на волоске. Разговоры о стабилизации курса не более чем разговоры. Единственный якорь, который позволяет ЦБ удерживать курс, - цена на нефть. $21 за баррель - это просто подарок судьбы для нашей страны. Но это лишь таблетка, от которой больному стало легче. А что будет после того, как ее действие закончится?
Сергей Рыжков, директор Интерет-сервис провайдера "Ринет":
Я думаю, доллар будет стоить 26 - 27 рублей. Может быть, даже 25. Но гарантии дать не могу - в нашей стране бывает все. У нас в последние несколько лет рубль или относительно стабилен, или резко обваливается. Но для обвала должны быть причины. В прошлый раз это была пирамида ГКО. Мне кажется, сейчас ничего такого нет. Влиятельных политических сил, способных и желающих вызвать кризис, тоже вроде не наблюдается. И правящей элите, которая хочет максимально долго пробыть у власти, потрясения тоже не нужны - они ей не добавят популярности. В такой относительно спокойной обстановке у ЦБ, скорее всего, хватит резервов, чтобы удержать курс до выборов.
Александр Стариков, директор по маркетингу компании "Валга":
Думаю, курс доллара возрастет и составит в декабре 1999 года 28 - 29 рублей. Дефицит бюджета будет покрываться за счет денежной эмиссии для решения текущих проблем, связанных с выборами. То есть вырастет рублевая масса. Начался заметный рост внутренних цен, в то время как соотношение рубль/доллар относительно стабильно. В какой-то момент рубль нужно будет девальвировать.
Степан Кротовский, генеральный директор компании RSI:
По нашим оценкам, курс рубля сейчас завышен. Реально доллар стоит около 28 рублей. Курс доллара будет плавно расти и к концу года составит 28 - 30 руб. Завышенность курса рубля, по-моему, определяется желанием правительства продемонстрировать, что оно контролирует финансовую систему. Держать такой курс возможно за счет запасов валюты, накопленных ЦБ за время существования спецсессии, а также благодаря значительным поступлениям от продажи нефти. Но запасы ЦБ небеспредельны, а нынешний курс невыгоден экспортерам. Поэтому он будет расти. Хотя есть фактор, который может опровергнуть все прогнозы, - новое правительство.
Аркадий Кеворков, начальник отдела координации маркетинга туристической корпорации "Академсервис":
Позитивный прогноз - 25 - 26 рублей, а негативный - 32 рубля. Все зависит от того, дотянет ли Путин до нового года. Обвала не будет точно. К цифре 32руб./долл. все уже подготовлены, ее и аналитики называли, и Дума. Если будет больше, то нас ничто уже не спасет.
Альберт Гусев, генеральный директор компании "Сладкая жизнь", крупнейшей дистрибуторской фирмы в Нижнем Новгороде:
Для меня важнее не абстрактная стоимость доллара, а его увязка с рублевыми ценами. До кризиса сосиски стоили $2, сейчас - $1. Окорочка куриные были по $1,65, теперь - 90 центов. Мы в долларах зарабатывать стали намного меньше, и валютные пассивы нам отбивать сложно. ГАЗовский грузовик-четырехтонник стоит $4000 - это смешно. Я бойкотирую прогнозы. Никто в августе прошлого года не говорил про курс 24 руб./долл. Ну 7 - 9 рублей за доллар. Но не 24. А вообще-то к новому году мы закладываем курс 32 руб./долл.
* признан в России иноагентом.
Подписывайтесь на нас:
Еще по теме
